操作空间有限 静待安全边际

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摘要

本周的核心战略观点

美国国债期货在过去两周经历两次下跌后稳定下来。从技术上讲,市场正在触底并在短期内稳定下来。如果市场稍后反弹,期权价值的重新表达可能导致到期债券的表现略低于现金债券。如果市场下跌,60天移动平均线的支撑可能会再次得到反映,而在高基数的支撑下,债券的弹性也会得到反映。从短期来看,货币政策宽松没有预期的那么强烈,上周市场上已经有所表现。然而,本周没有公布大量数据。即使国庆前出现反弹,交易也可能清淡。然而,假期过后,它很容易受到即将到来的pmi和中美贸易摩擦谈判的影响。因此,债务期限单向策略可以采用少量调整,安全边际比以前略好,但操作空间仍然有限。

两周回顾

过去两周,债务市场一词在下跌后已经稳定下来,市场情绪也有所上升。中秋节前,市场继续下跌,cpi和ppi数据显示大幅波动。9月11日,美国国债收益率大幅上升。国内债券市场也显示出较低的开市率,尤其是在9月12日社会金融数据超出预期之后。在假期后的第一个交易日,由于周末地理事件导致油价大幅上涨,到期债务大幅下降。然而,后来公布的宏观数据低于预期,到期债务迅速飙升。9月17日至18日,市场经历了两次快速下跌,主要是由于mlf未能降息等事件。直到上周四,美联储降息,市场情绪有所缓解。

衍生品定位策略

国债期货:单向策略可以专注于小的逢低买入机会,与前期相比,安全边际有所提高。但是,应注意期权价值的凸显,这可能导致到期债券的表现低于现金债券,以及日内扰动因素的影响。更谨慎的投资者可以在假期前后进一步观察市场表现后采取行动。国税局(Irs):随着季度末的临近,由于国庆假期对现金储备的高需求、高峰纳税期、政府债券支付和地方国库现金管理到期等原因,资本领域更有可能出现边际紧缩。因此,建议稍微购买irs。然而,由于季节性和临时性因素,战略空间相对有限。

国债期货交易策略

当前策略:可以参与基于170020的tf1912反向设置。基本策略:建议维持1912年合同的基础。跨期策略:等一会儿。杂交策略:尝试制作陡峭的曲线,并制作空间有限的凹形曲线。短期资本利率高于前期。尽管货币政策不如预期宽松,但在央行全面定向降息的背景下,资本利率仍有进一步下调的空间。另外,收益率曲线相对平坦,因此陡曲线策略的安全裕度相对较高。蝴蝶策略受限于低波动水平的利差和有限的空间。

Irs交易策略

时差策略:在等待利率曲线变陡的同时,建议保持支付时差策略,特别是流动性最好的shibor 3m和fr007 1×5y时差。基本策略:建议维持支付shibor 3m/fr007(支付shibor 3m并收取fr007)的基本策略。Shibor 3m/fr007基准自2012年以来一直处于低位,此时支付shibor 3m/fr007基准有更好的安全边际。在不久的将来,如果我们直接用1y来构建基础策略,我们将不得不承担利差损。投资者可以尝试用2y来代替。回购债券购买国税局回购的策略是可以接受的,5y的保证金保护空间约为45bp。

风险提示:当地特殊债务供应和贷款;经济基本面超出预期;资本面波动超出预期;中美会谈超出预期。

国债期货市场综述

过去两周,债务市场一词在下跌后已经稳定下来,市场情绪也有所上升。中秋节前,市场继续下跌,cpi和ppi数据显示大幅波动。9月11日,美国国债收益率大幅上升。国内债券市场也显示出较低的开市率,尤其是在9月12日社会金融数据超出预期之后。在假期后的第一个交易日,由于周末地理事件导致油价大幅上涨,到期债务大幅下降。然而,后来公布的宏观数据低于预期,到期债务迅速飙升。9月17日至18日,市场经历了两次快速下跌,主要是由于mlf未能降息等事件的影响。直到上周四,美联储降息,市场情绪有所缓和。上周五,LPR在一年时间里下跌了5个基点。市场下跌幅度有限,表现出一定的弹性。

上周,美国国债期货先是下跌,然后上涨。主合约期货表现好于当前债券。基础收窄,折扣变浅,内部收益率上升,波动在2%左右。

定期债务周度小幅收涨,ts1912、tf1912和t1912分别上涨0.01元、0.055元和0.045元。收益率曲线略微变陡,2y期国债收益率保持不变,5y期和10y期国债收益率分别上升1bp和1bp。

国债期货交易策略

方向策略:你可以获得小的收益,但是安全边际是有限的。

我们的利率观点:

最近,债券市场进入了一个多事之秋。投资者的情绪很容易受到干扰。与此同时,债券市场将进入收盘的“季节”,波动性往往会增加。根据历史经验,今年第四季度债券市场出现市场动荡的可能性很大,大规模调整的可能性相对较低。利率能否达到新低取决于房地产表现。我们认为债券市场的趋势尚未逆转。在第四季度传统干扰频繁的季节,投资者需要更加关注安全边际。节奏方面,短期消息略显不利,短期仍建议多看少走。

过去两周,美国国债期货的两次下跌都已突破并稳定下来。从技术上来说,它们正在触底并在短期内稳定下来。如果市场稍后反弹,期权价值的重新表达可能导致到期债券的表现略低于现金债券。如果市场下跌,60天移动平均线的支撑可能会再次得到反映,而在高基数的支撑下,债券的弹性也会得到反映。

国债期货高水平的下跌,无论是对获利回吐市场的缓解还是一些对冲市场的参与,都释放了市场在高水平的谨慎情绪。从交易头寸比率来看,市场情绪在上周四和周五开始复苏。

我们注意到,在利率低且波动的时候,许多投资者更加关注利率衍生品对冲工具。

从短期来看,货币政策宽松没有预期的那么强烈,上周市场上已经有所表现。然而,本周没有公布大量数据。即使国庆前出现反弹,交易也可能清淡。然而,假期过后,它很容易受到即将到来的pmi和中美贸易摩擦谈判的影响。美国国债收益率的短期下降为中美市场带来了更好的安全缓冲。市场大规模调整的可能性不高。然而,令人不安的因素仍然需要注意通货膨胀、贸易摩擦谈判和特殊债券等因素。

从技术角度来看,债务一词已从下降趋势结构中分离出来,并开始稳定并回到振荡范围。从9月20日布林通道(Brin Channel)判断,30分钟内到期债券的第一支撑水平约为98.35元,15分钟内的第二支撑水平约为98.2元。5分钟内线路上的第一个阻力水平在98.7元左右,30分钟内线路上的第二个阻力水平在98.8元左右。

因此,到期债券的单向策略可以是稍微讨价还价,多做一些。与前期相比,安全边际有所提高。然而,应注意期权价值的凸显可能导致到期债券表现不如现金债券,以及节内干扰因素的影响。更谨慎的投资者可以在假期前后进一步观察市场表现后采取行动。

当前策略:可以参与tf1912基于170020的反向设置

根据过去两周的内部收益率数据,ts/tf/t1912和TS/TF/T1003的合同补贴状况正常。大多数ctd证书的内部收益率在1%到2%之间,在合理的范围内。目前,没有明显合适的套利机会。

目前,tf1912合同中可交割债券170020的内部收益率低于-10%,因此有很好的反转空间。建议及时掌握它。

基础策略:建议保留多1912年合同的基础。

对于12个合约,10y国债收益率接近3%,后续交割期权的突出价值将推动净基础和基础扩大,这将成为主要原因。对于类似的情况,我们可以参考2016年底,当时t1703合约的活跃ctd债券频繁地在160020.ib、160017.ib和160023.ib之间进行转换,期权价值的亮点提升了基础和净基础,导致t1703合约处于短期深度贴现状态,直到交货临近才被修复。从年初至今和10y债券之间的利差来看,当收益率波动在3%左右时,利差扩大,这意味着期权价值增加了到期债券和现金债券之间的差距。

上周,主要合约基础和净基础收窄,主要是由于市场持续下跌和期权价值减弱。

接下来,市场情绪恢复后,债券市场可能会有一定程度的反弹,短期内期权价值仍将主导基本趋势。短期新闻报道混乱而复杂,这可能会将10y国债收益率从3%推高,并削弱期权价值。然而,经济基本面限制了上行风险,这使得债券市场仍未变成熊市。因此,10y债券可能挣扎在3%左右,这将推高期权价值。

此外,目前12份合同的基础接近0.3元,还有进一步完善的空间。安全边际是可以接受的。因此,建议继续保持签订12份以上合同的基本战略。此外,内部收益率在2%左右,因此没有太大的上升空间。因此,相应基础进一步向下移动的空间也有限。

对于ts合约,自5月16日市场交易开始以来,交易量和头寸大幅增加,两年期国债期货的基础风险相对减弱。然而,ts主合同的基础接近0.2元,目前不适合构建基础策略。

跨期策略:等一会儿

新一轮仓库转移尚未开始。目前,有必要稍微等待一下转会的机会。

杂交策略:尝试制作陡峭的曲线,并制作空间有限的凹形曲线。

9月16日至20日,收益率曲线略微陡峭,国债主要合约期货的隐含收益率略有下降。目前,t-tf约为17bp。

目前,2tf-t为101.27元,接近过去3年的66%分位数,在中位数范围内。2*5y-10y为2.88%(近3年为60%分位数),两者之间的偏差变大。同时,从1912年年初至今的合约期货来看,前期没有跟随当前债券利差变化的现象也发生了变化。上周,当前债券的收益率曲线略微陡峭。

从2ts-t的角度来看,随着2y和10y现金券收益率曲线的变化,上周的收益率曲线先陡后平。

目前,短期资本利率高于前期。尽管货币政策不如预期宽松,但在央行全面定向降息的背景下,资本利率仍有进一步下调的空间。此外,收益率曲线相对平坦,陡曲线策略的安全裕度相对较高,因此我们建议尝试制作陡曲线。

蝴蝶策略可以使凹曲线略微变小,但空间有限。目前,从10y 2y-2*5y利差(-17bp)来看,与-7bp的三年平均水平相差10bp。然而,有限利差的总体波动水平相对较低,空间有限。

Irs市场评论

9月9日至12日,互换利率全面上调,互换品种区间差异保持不变,基础差异缩小。fr007 1y掉期利率上升5个基点,5y掉期利率上升5个基点,shibor 300万1y掉期利率上升3个基点,5y掉期利率上升3个基点。1y shibor 3m/fr007交易基准收窄1bp,5y基准收窄1bp。Shibor 3m 1×5y相位差保持不变,fr007 1×5y相位差保持不变。

9月16日至20日,互换利率全面上升,互换品种间的相位差扩大,基础差扩大并收到。fr007 1y掉期利率上升6个基点,5y掉期利率上升5个基点,shibor 300万1y掉期利率上升4个基点,5y掉期利率上升6个基点。1y shibor 3m/fr007交易基准收窄1bp,5y基准利差收窄1bp。Shibor 3m 1×5y相位差相差2bp,而fr007 1×5y相位差保持不变。

9月20日,新LPR公布一年4.20%,五年4.85%。与8月20日的首次报价相比,一年期lpr下降了5个基点,而五年期lpr保持不变。此次lpr下调主要是由于9月16日央行普遍下调审批,释放8000亿元长期资金,降低银行资金来源成本。因此,在mlf保持不变的背景下,该报价银行在考虑自身资本成本、市场供求、风险溢价等因素后,缩小了报价中增加点的范围,促使一年期lpr略有下降。lpr将保持5年以上不变,主要是为了保持房地产控制政策的连续性。与精确的改革和精确的政策执行相对应的并不是在降低后的lpr大幅降低。目前,释放过于宽松的政策信号是不合适的。结构性货币政策是发电的焦点。

Irs交易策略

方向策略:小额购买irs策略,但空间有限

到本季度末,由于国庆假期现金储备需求高、税收高峰期、政府债券支付、地方国库现金管理到期等原因,资金更有可能出现边际紧缩。因此,建议稍微购买irs。然而,由于季节性和临时性因素,战略空间相对有限。

资金将持续紧张,直到月底,然后会回升。主要原因如下:

1.由于税收高峰期、政府债券支付和地方国库现金管理到期等因素,资金仍然紧张,但这种紧张是季节性的。从历史经验来看,大多数季节性银行间市场流动性趋于紧张,这是一种短期干扰,预计将持续到月底。

自2月和9月以来,央行已经进行了几次7天的反向回购操作,而14天的反向回购操作可以追溯到6月(14天的反向回购已经连续进行了5天)。考虑到国庆前的流动性需求,央行有可能继续持续工作,并将继续推出14天逆回购操作,甚至28天逆回购操作。

3.美联储如期降息。预计世界将掀起更大规模的降息浪潮,这将为中国放松货币政策打开空间。全球流动性继续改善,国内货币政策空间进一步扩大。因此,假日前的边际紧缩是暂时的,应注意经营中的战略窗口期。

4.最后,负利差将促使国税局以多种头寸进入市场。虽然当持仓量为负时,irs多头将进入,促使持仓量回到0或更高的正常水平范围。上周五,套利交易降至-20bp,增加了多头套利空间。

期间差异策略:建议保留付款期间差异策略

在等待利率曲线变陡的过程中,建议保持支付期限差异策略,特别是流动性最好的shibor 3m和fr007 1×5y期限差异。

从lpr政策来看,要求在适当时候降低mlf利率的压力正在加大。值得注意的是未来是否会有下调。目前,曲线已经变平,在等待利率曲线变陡的同时,可以维持支付期差异策略。

基本策略:建议保持shibor 3m/fr007基本付款。

我们预计,9月份shibor 3m/F1007基差的概率很高,因此建议构建一个支付shibor 3m/F1007基差的策略(支付Shibor 3M向F1007收费)。

最近,shibor 3m和fr007上下颠倒,主要是因为流动性冲击对短期fr007的影响大于shibor 3m,shibor 3m的报价趋势与银行间存单相似,这也加大了它们的差异。

从fr007的角度来看,国庆节前后波动幅度小的可能性很高。

对shibor而言,随着9月最后一周的到来,大银行没有多少时间为跨季做准备,shibor有望大幅上涨。

9月底是银行为跨季节做准备的最后一个时间窗口,非传染性疾病的数量和价格可能会继续上升。上周银行间存单发行较上周增加,发行额约4010亿元,增长18.2%,到期日约5830亿元,净投资约1820亿元。300万非传染性疾病的价格比上周上涨了约2个基点。随着9月最后一周的到来,这是大银行为跨季节做准备的最后一个时期,大银行很可能会提高非传染性疾病的价格。

从shibor 3m/fr007基准的绝对水平来看,自两个irs (2012年)诞生以来,它已接近低点。在每个低点之后,基础都有不同程度的扩大。虽然前两种方法到达低点后的基础利差都是由于资金紧缩,但基础反弹可能没有前两种上升得快,但此时支付基础策略的安全边际高,而收款基础策略的安全性差,性价比不高。因此,即使非传染性疾病价格在10月份下降,支付基础策略的撤销也可能相对有限。

综上所述,Shibor 3M/F1007基础自2012年以来一直处于低位,因此保持Shibor 3M/F1007基础的支付策略是更好的选择。

此外,shibor 3m irs和repo 1y的近期利差均为负值。如果基本策略是直接用1y构建的,运营商的损失将不得不承担,所以想构建头寸的投资者可以尝试用2y来代替它。

购买irs回购的策略是可以接受的。

最近,政府债券和国税局回购之间的利差在一个狭窄的范围内波动。5y扩展保护空间约为45bp,这是公平的。最近,市场更加关注通过回购债券购买国税局的策略。1y传播是5bp,所以没有太大的空间。5y扩展保护空间振荡约45bp,空间是公平的。总的来说,我们仍然建议构建“回购息票购买irs回购”组合。

风险警报

地方特别债券大量发行。中央经济工作会议建议加大发行地方专项债券的力度。已经安排发行地方债券。加速发行地方债券可能会对国家债券等产生转移效应,从而导致一定的市场动荡。

经济基本面超出预期。如果经济基本面明显好于预期,经济增长变得强劲,收益率曲线的多头可能会上升。

资金超出预期。如果资本极度紧张,超出预期,美国国债期货策略将失效,美国国税局曲线将大幅上升。

中美会谈超出预期。中美谈判的不确定性很高。如果中美谈判远远超出预期,将对政策领域产生重大影响,并将影响当时的经济基本面和债券市场情绪。

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